Бремя денег: где богатые хранят свои капиталы

Известный российский экономист, заведующий отделом международных рынков капитала ИМЭМО РАН Яков Миркин рассказал «Банковскому обозрению» об особенностях поведения состоятельных людей при управлении капиталами:

Согласно исследованиям консалтинговой компании Capgemini, хайнетов (то есть состоятельных людей, имеющих свободный капитал 1–30 млн долларов и выше) в России в 2008 году насчитывалось 97 тыс., в 2013-м — 160 тыс., в 2016-м — 182 тыс. Для сравнения: в 2016 году хайнетов в Германии было 1,28 млн, во Франции — 580 тыс., в Великобритании — 570 тыс., в маленькой Швейцарии — 360 тыс., в Италии — 250 тыс., в Нидерландах — 230 тыс., в Испании — 200 тыс., в США — 4,8 млн. С кем еще сравнить? В Бразилии — 165 тыс. хайнетов. Во многовековом шумном Китае — 1,1 млн. Короче говоря, мы находимся между Бразилией и Испанией, и это похоже на правду. С конца 1990-х годов глобальные инвесторы нас приравнивают к Бразилии. Курсы российского рубля и бразильского реала, акций в Москве и Сан-Паулу многие годы связаны с корреляцией выше 0,9. Давно пишутся академические статьи на тему «Россия, как Бразилия»1. У нас очень похожи модели «коллективного поведения» людей.

При схожих профилях риска, доходности, налогового и административного бремени люди ведут себя примерно одинаково, несмотря на различия в традициях, религиях, способах жить. Еще в середине 2000-х годов подмечено сходство решений состоятельных людей, проживающих в России, Латинской Америке и на Ближнем Востоке.

К примеру, доля находящегося в офшорах имущества состоятельных людей, проживающих в Африке, — 75%, на Ближнем Востоке — 70%, в Восточной Европе (прежде всего в России) — 65%, в Латинской Америке — 60%, в Азии (без Японии) — 30%, в Западной Европе — 25%, в Японии — 3%, в Северной Америке (США, Канада) — 3%1.

Действительно, как это началось в начале 1990-х годов на Кипре, так и продолжается. Несмотря на все внешние и внутренние строгости в налогообложении и регулировании, возникшие после кризиса 2008-2009 годов, и опасения быть раскрытыми в связи с программами обмена информацией и журналистскими утечками, российские деньги все равно находятся в офшорах.

Сегодня нет внятной российской аналитики, как ведут себя те, «кому за пару миллионов», но зато она есть по странам-аналогам — по Ближнему Востоку, например. И в ней находишь много знакомого. Состоятельные люди на Ближнем Востоке (обладающие от 7–10 млн долларов и выше) 60–70% семейных активов хранят вне финансовых институтов, а 30–40%2 — в банках и иных финансовых институтах.

Если принять за 100% активы вне банков, то из них 10% — наличность в любой форме, 40% — доли и участие в семейном бизнесе, 20% — земля и недвижимость ( том числе за рубежом), 30% — «альтернативные» инвестиции, зачастую связанные с увлечениями (ювелирные украшения, драгоценные камни, золото в ликвидной форме, предметы искусства, автомобили, домашние животные и т.п.).

Теперь примем за 100% эти самые активы в банках или у иных финансовых посредников. Напомним, дело происходит на Ближнем Востоке, а может быть, и в России. В местных банках обычно держат 40% таких активов (чтобы покрыть ежемесячные расходы, иметь запас ликвидности у себя дома, извлечь выгоду из высокой доходности на локальном рынке, спекулировать лично, получить удовольствие, поиграть, сбросить стресс). А в офшорных банках и у других финансовых посредников — остальные 60% активов.

Есть еще одно измерение — как эти вложения в банки (неважно, в офшорах или у себя в стране) распределены по инструментам и по уровню рисков. Депозиты — 35%, инструменты с фиксированной доходностью — 10%, вложения, связанные с недвижимостью, — 10%, дальше по мере нарастания рисков: 15% — совместные фонды, 25% — акции, 5% — альтернативные инвестиции во всей их красе (private equity, хедж-фонды, структурированные продукты, трасты с рискованными активами и т.п.).

Нет статистики, которая разделила бы семейные и корпоративные деньги. Часто они переплетены и, по сути, являются одними и теми же. В любом случае, при всех особенностях частного (некорпоративного) поведения статистика, показывающая, куда, в какие юрисдикции идут частные инвестиции из России, должна дать ответ на этот вопрос (см. справку).

Очевидно, что, как ни боролись с офшоризацией, Кипр сохранил и даже увеличил свое значение и в прямых, и в портфельных инвестициях. Усиление финансового регулирования привело к тому, что сжались островные офшоры (за исключением Кипра) и, как и следовало ожидать, быстро выросла роль «цивилизованных офшоров» — европейских стран, которые себя офшорами не признают, но, по сути, ими являются (Нидерланды, Люксембург, Швейцария, Ирландия). Российские капиталы покидают страны англосаксонской модели (именно там они сегодня имеют наибольшие проблемы), но с благодарностью начинают переливаться в страны, спокойно или даже тепло к ним относящиеся (например, Австрию, Испанию).

Как бы ни ужесточалось регулирование, природа инвестиций из России (и в Россию тоже) остается неизменной. 75–80% денежных потоков и накопленных запасов инвестиций связано с офшорами, даже если они скромно называются странами «с пониженным уровнем налогообложения». Сверхсостоятельные владельцы семейных капиталов по-прежнему мыслят офшорами, пусть и более «цивилизованными», не прячущимися на островах. Кипр, Люксембург, Ирландия — путеводные звезды для российских капиталов.

Для состоятельных людей есть неприятный тренд — последовательное снижение уровня ссудного процента. Дошло до того, что отрицательный реальный процент считается нормой.

Еще одна неприятность для семейных состояний — изменение самой концепции финансового посредничества. Мы привыкли к тому, что средства клиентов берутся банками или иными финансовыми институтами для того, чтобы их «вырастить», сохранить, получить доход. Сегодня в ходу другие идеи — клиентам оказывают услугу по хранению ликвидности. Здесь и речи быть не может о доходе, наоборот, — сами клиенты должны платить банкам за то, что их ликвидность находится в безопасном месте и всегда готова к использованию.

В долговременной перспективе исчезает возможность быть рантье. Становится труднее во время кризисов уходить в инструменты с фиксированной доходностью, потому что она очень низка.

Из этого с очевидностью следует, что именно будет происходить в области управления состояниями. Вместе с ростом аппетита к доходности инвестиции смещаются в сторону более рискованных. Они тщательно огибают зарегулированные области (например, после кризиса 2008-2009 годов в большой степени замороженным, ограниченным в росте оказался рынок деривативов).

Куда же они смещаются? В сторону «мыльных пузырей», подогреваемых кусков финансового рынка (пример — рынок акций США). В сторону финансовых инноваций (пример — криптовалюты и финансовые активы, на них основанные). В сторону развивающихся рынков (emerging markets), где выше риски и доходность, поближе к кэрри-трейду и другим спекулятивным стратегиям (пример — финансовый рынок России). В сторону альтернативных инвестиций, обслуживающих ту область реальной экономики, которая относится к сверхбыстрому росту технологий.

Наконец, при переходе глобальной экономики к циклическому росту, к среднесрочному ослаблению доллара США по отношению к евро и, на этой основе, к повышению цен товарных активов возникает аппетит к вложениям в золото, в товары (портфели из нефти, металлов и т.п. на рынках деривативов), в недвижимость, то есть в более сложные продуктовые сегменты (например, рынок предметов искусства, редких драгоценных камней и т.п.), как это было в 2000-х годах. На растущих рынках хорошо себя чувствуют структурированные продукты, основанные на оптимизме инвесторов, который хорошо продается.